1.2　研究意义

1.2.1　理论意义

汇率制度的选择一直是国际金融研究中最重要的主题之一，同时也是国际金融研究中最具争议性和最富挑战性的主题之一（沈国兵，2003；Carmignani et al.，2008）。哈佛大学Frankel教授（2003）指出，没有任何一种汇率制度对所有国家或任何时间都是适当的，汇率制度仅是增进社会经济福利的一种手段。本书基于债权型货币错配视角探讨汇率波动对货币错配的传导机制和传导效应以及研究汇率等影响因素与货币错配协动性关系的实质。此外，本书构建了一个具有债权型货币错配和外汇干预特征的开放经济模型，考察我国当前货币错配程度下的预期经济福利水平最大化时均衡汇率制度的弹性特征，认为一国可以通过改变汇率干预程度来控制债权型货币错配的净值效应，进一步拓展了货币错配成因理论，丰富了货币错配内生变动规律以及风险规避理论。

1.2.2　现实意义

由于人民币不能自由兑换，因此作为世界上最大贸易国的中国不可避免地存在货币错配问题。中国的货币错配主要表现为外币资产头寸的持续累积（债权型货币错配）。在参与全球贸易的过程中，我国逐渐发展成为“世界工厂”，常年的贸易顺差使我国积累了大量的外部债权，且这些债权多以外币计价。1995年以来，中国作为债权国，一直处于净资本输出的状态，外汇储备快速增长，虽然近几年有所下降，但截至2019年12月依然超过3万亿美元。

更重要的是，应人民币国际化的需要，我国的各项经济制度改革正逐一提上日程，导致我国的货币错配问题出现了结构性变化。一方面，强制性结售汇制度退出历史舞台，金融与资本账户不断开放，使我国货币错配的风险正逐步由宏观层面向微观经济领域扩散。我国微观经济主体的债权型货币错配程度正不断扩大，并且外币净资产在货币供给中的占比也越来越大，成为我国银行体系流动性持续增加的主要来源，由此导致我国货币政策与汇率政策之间的数度尖锐冲突。如图1-1所示，尽管我国的外汇储备自2014年三季度开始下降，但微观主体持有的国外资产稳步增加，从而使我国的外币净资产总量保持稳定。另一方面，利率市场化、外汇体制改革在不断深化，随着人民币国际化的推进，汇率将更加具有弹性，剧烈波动的本币汇率将会把货币错配的风险逐步暴露出来。中国人民银行行长易纲在2019年全国“两会”答记者问时指出，人民币汇率的形成机制是一个以市场供求为基础，参考一揽子汇率进行调节，有管理的浮动汇率。随着中国社会主义市场经济的不断完善，市场供求为基础、市场决定汇率，在整个汇率形成机制里面所占的比重将越来越大。近些年来，人民币汇率形成机制在朝着市场方向改革和不断完善方面迈出了实质性的步伐，是朝着可自由使用货币方向发展的。他还指出，在这一过程中，股票、债券和其他金融市场都会逐步向世界开放。紧接着，2019年7月20日，国务院金融稳定发展委员会办公室便推出了11条金融业对外开放措施，进一步扩大金融业对外开放。可以预见，资本跨境流动的增加和人民币汇率波动幅度的加大，都会对货币错配造成重大影响。

在图1-2中，微观主体持有的国外资产变动幅度因计价货币的不同而不同，而这些差异就是因为人民币汇率的波动造成的。目前我国的金融衍生产品市场不发达，企业无法对外币借款进行有效保值，这必将增加货币错配风险，给我国企业的生存和发展带来极大的考验。这类企业风险还会传导至银行等金融机构（尽管它们本身可能并不存在货币错配），最终叠加和传导至宏观层面，对我国的宏观经济、金融稳定构成严峻考验，也对人民币汇率制度的进一步改革构成严重的制约。

因此，进一步深化人民币汇率形成机制改革、实行更加合理的人民币汇率形成制度，对于我国经济的均衡、协调、持续与长远发展就显得尤为重要。在这样的背景下，加强汇率波动对货币错配的传导机制及各因素间的协动性关系的分析，进而基于福利视角研究债权型货币错配与我国汇率制度选择之间的关系，并通过分析净值效应与福利函数的关系计算出最优外汇干预程度，对于我国宏观经济政策的制定，特别是对人民币汇率形成机制的改革具有十分重大的现实意义。